Lima tema makroekonomi untuk tahun 2024

14 Desember, 2023

Frances Donald, Global Chief Economist and Strategist

Alex Grassino, Head of Macroeconomic Strategy

Dalam Outlook Tahunan 2024 ini, Frances Donald, Global Chief Economist and Strategist, dan Alex Grassino, Head of Macroeconomic Strategy, akan membahas lima kekuatan utama yang akan mendorong pasar dan ekonomi global pada tahun 2024.

1. Darkest before dawn: Puncak pertumbuhan dalam siklus ini telah berlalu.

Tahun penuh tantangan untuk pertumbuhan

Terjadi atau tidaknya resesi teknis, 2024 akan menjadi tahun yang jauh lebih menantang bagi pertumbuhan global dibandingkan dengan tahun 2023. Kesulitan ekonomi tersebut tidak akan dirasakan secara merata di seluruh kelas pendapatan atau negara, Amerika Serikat sendiri cenderung lebih kuat menghadapi pengetatan sistem dibandingkan dengan negara-negara besar lain dikarenakan lebih fokus pada domestik, profil ketenagakerjaan yang kuat, dan kesehatan konsumen yang relatif akan memberikan dukungan.

Sebaliknya, negara-negara yang sangat bergantung pada perdagangan internasional dan dibatasi oleh kemampuan mereka untuk meminjam kemungkinan akan menghadapi hambatan yang signifikan selama paruh pertama tahun ini, dengan perbaikan bertahap seiring dengan bank-bank sentral yang mulai melonggarkan kondisi keuangan. Memang, tahun 2024 tidak akan terasa seperti tesis Roaring Twenties yang marak terjadi pada tahun 2021 hingga 2023. Meskipun tidak ada siklus yang sama, lingkungan ini menentukan strategi investasi di akhir siklus, terutama di paruh pertama tahun ini. Meskipun demikian, bagi banyak negara, sering kali kondisi ekonomi berada dalam keadaan terburuknya sebelum membaik (red: darkest before dawn), dan pada tahun 2024, inilah saatnya untuk memikirkan awal siklus berikutnya. Akan tetapi, bertindak secara gegabah dan terlalu dini pada rebound yang mungkin akan terjadi ini berbahaya, karena masih banyak situasi-situasi sulit yang belum dilewati.

Pendorong ekonomi yang sukses di tahun 2024

• Sensitivitas utang yang lebih rendah.
  Negara-negara dengan profil utang (di tingkat pemerintah, korporasi, dan konsumer) yang relatif tidak terlalu tinggi atau memiliki profil jatuh tempo yang lebih panjang cenderung tidak terlalu merasakan dampak dari suku bunga yang lebih tinggi.
  
  
• Lebih banyak ruang fiskal.
  Negara-negara yang memiliki ruang untuk menambah stimulus pemerintah sebagai langkah countercyclical kemungkinan besar akan dapat memitigasi efek perlambatan ekonomi dengan lebih baik dibandingkan negara-negara yang tidak memilikinya.
  
  
• Kurang sensitif terhadap ekspor manufaktur.
  Kita berada dalam kondisi di mana pendorong utama siklus bisnis menjadi tidak sinkron. Setelah lepas dari pandemi, fokus telah bergeser dari ekonomi yang digerakkan oleh barang menjadi ekonomi yang digerakkan oleh jasa, dengan sektor manufaktur yang melemah secara material. Konsekuensinya, ekonomi yang bergantung pada manufaktur dan ekspor barang cenderung merasakan dampak perlambatan manufaktur yang lebih parah.
  
  
• Ekspor diarahkan pada komoditas inti.
  Meskipun dorongan manufaktur mungkin telah melambat secara material, gangguan rantai pasokan telah membuat permintaan untuk komoditas inti tetap tinggi. Sebagai contoh, masalah iklim dan rantai pasokan telah menyebabkan harga komoditas agrikultur tetap tinggi dan menjadi keuntungan bagi para eksportir di komoditas tersebut.
   

2. Konsesi yang kritis: Bank-bank sentral enggan bergerak melewati tingkat suku bunga puncak.
 

Perjuangan melawan inflasi terus berlanjut

Disinflasi material dan global terjadi pada tahun 2023, tetapi tahun 2024 kemungkinan besar akan menunjukkan bahwa babak terakhir dari pertarungan inflasi akan lebih sulit, bukan hanya karena pertumbuhan harga dari tahun ke tahun akan sulit untuk kembali ke kondisi sebelum krisis keuangan global atau sebelum Covid-19, tetapi juga karena bank-bank sentral, menurut pandangan kami, pada akhirnya akan mulai melakukan pelonggaran sebelum inflasi secara pasti kembali ke target, sehingga mempertaruhkan akselerasi permintaan dan kemungkinan munculnya kembali tekanan inflasi.

Suku bunga global diperkirakan akan turun pada tahun 2024 (%)

Sumber: Bank sentral nasional, Macrobond, Manulife Investment Management, per 30 November 2023. Area abu-abu menunjukkan resesi.

Bank-bank sentral dihadapkan pada situasi yang tidak nyaman: Apakah mereka akan melonggarkan kebijakan moneter dalam menghadapi pertumbuhan yang memburuk meskipun kemungkinan inflasi masih berada di atas target (dan, dalam hal tingkat harga, jauh lebih tinggi daripada sebelum pandemi Covid-19)? Kami memperkirakan bahwa pada akhirnya, mereka akan secara langsung atau tidak langsung mengakui bahwa instrumen kebijakan moneter (red: blunt tools) yang mereka ambil bukanlah kebijakan yang tepat untuk mengatasi kondisi inflasi saat ini.

Realisasi ini kemungkinan besar akan didorong oleh sifat alami dari inflasi saat ini: Instrumen bank sentral dirancang untuk meredam tekanan inflasi yang didorong oleh permintaan, tetapi kurang efektif terhadap guncangan pasokan, terlepas dari apakah guncangan ini disebabkan oleh peningkatan kebijakan terkait pandemi, perubahan iklim, atau ketegangan geopolitik. Beberapa gubernur bank sentral telah mengakui hal ini, dengan menyatakan bahwa kemampuan mereka untuk mengatasi guncangan eksternal sangat terbatas.

Konsekuensi dari dinamika ini adalah bahwa selama tekanan inflasi tidak menjadi titik perhatian yang serius, para pembuat kebijakan cenderung melunak dalam menghadapi pertumbuhan ekonomi yang lebih lembat dan memilih untuk mengurangi kebijakan restriktif guna mengimbangi pelemahan ekonomi.

Tren ini akan terutama berlaku untuk bank sentral dengan kewenangan ganda, seperti di Amerika Serikat atau Selandia Baru, atau dalam kondisi perekonomian yang karena jumlah pinjaman (red: leverage) yang tinggi, sangat sensitif terhadap tingkat suku bunga yang lebih tinggi; Kanada, dengan konsumen yang sangat bergantung pada pinjaman dan harga rumah yang mahal, adalah salah satu contohnya.

Namun, penting untuk dicatat bahwa ada perbedaan antara normalisasi kebijakan ke tingkat yang lebih netral (yang berarti bahwa kebijakan moneter tidak bersifat restriktif atau stimulatif) dan beralih ke mode pelonggaran (yang akan menciptakan lingkungan di mana suku bunga yang rendah benar-benar menstimulasi perekonomian). Dalam kondisi saat ini, kami melihat perkembangan terakhir sepertinya tidak mungkin terjadi, terutama dengan inflasi yang masih berada di atas target sebagian besar bank sentral.

Dalam konteks ini, di mana batas-batas kebijakan bank sentral menjadi jelas, kami mengharapkan adanya dialog yang berkembang di sekitar instrumen bank sentral non-tradisional yang baru seperti mata uang digital bank sentral dan penggunaan instrumen yang ditargetkan, seperti yang tersedia pada saat terjadi tekanan pada sistem keuangan. Kami juga mengantisipasi lebih banyak fokus pada asumsi-asumsi inti bank sentral-dari tingkat suku bunga netral yang sesuai untuk masing-masing negara hingga konsep target inflasi 2%, yang digunakan di banyak negara maju.

Pertanyaan-pertanyaan kunci yang dihadapi bank sentral tahun ini

Target inflasi: Apakah 2% adalah target yang tepat?

Karena ekonomi melambat dengan laju yang lebih cepat daripada inflasi, tekanan untuk melonggarkan kebijakan moneter saat ini akan meningkat. Jika penurunan inflasi terakhir menuju target tradisional terbukti sulit dicapai, suara-suara yang semakin banyak terdengar berpotensi menyerukan untuk menurunkan batas pemangkasan dengan menaikkan target inflasi.

Tingkat suku bunga: Perekonomian pasca-COVID terlihat berbeda: apakah kita telah beralih ke tingkat suku bunga yang lebih tinggi secara terus-menerus?

Kami menduga jawaban untuk pertanyaan ini adalah ya, tetapi harus diakui, standar untuk berada di tingkat suku bunga yang lebih tinggi sangat rendah, mengingat bank sentral mempertahankan suku bunga kebijakan pada dasarnya nol selama lebih dari satu dekade, yang kami perkirakan tidak akan terjadi lagi untuk beberapa waktu, kecuali jika terjadi krisis parah.

Instrumen-instrumen baru: Apakah pelonggaran kuantitatif dan pengetatan adalah sesuatu yang sudah berlalu?

Kami meragukannya. Pengetatan kuantitatif masih berlangsung di banyak negara, termasuk Amerika Serikat. Kami cenderung menganggap kebijakan seperti ini ibarat menaruh banyak alat di dalam kotak peralatan, yang tentu untuk digunakan sesuai kebutuhan. Meskipun demikian, hanya karena mereka tersedia tidak berarti mereka harus digunakan.

3. Pergeseran besar: Dari dunia yang digerakkan oleh permintaan ke dunia yang digerakkan oleh penawaran.
 

• Penggerak ekonomi global kita (dan implikasi pasarnya) bergeser dari faktor sisi permintaan tradisional menuju pengaruh sisi penawaran dunia: Karena pergeseran lingkungan geopolitik, globalisasi telah digantikan oleh friend-shoring atau onshoring, peristiwa iklim telah menyebabkan gangguan rantai pasokan untuk komoditas utama, dan kebijakan pasca pandemi telah mengakibatkan penundaan yang signifikan di seluruh rantai pasokan. Meskipun pembicaraan tentang pendorong sisi penawaran berfokus pada inflasi untuk sebagian besar periode pasca-COVID, hal ini merembet ke berbagai narasi ekonomi inti, termasuk pasar tenaga kerja dan produktivitas, dan akan terus berlanjut pada tahun 2024 dan seterusnya. Kami tidak serta merta melihat dunia yang lebih dominan pasokan sebagai perdagangan satu arah (meskipun tentu saja secara struktural mendukung aset riil), tetapi lebih pada kepentingan relatif dari banyak indikator, ekonomi, dan politik yang akan bergeser. Yang penting, hal ini akan membutuhkan penilaian yang cermat terhadap alat peramalan tradisional. Hal ini juga akan membuka peluang investasi baru: Di tingkat regional, setiap upaya dukungan/penyokong yang akan terjadi dari penataan ulang rantai pasokan strategis dapat dianggap menarik, seperti halnya investasi tematik yang lebih terkait erat dengan prioritas strategis pemerintah, seperti investasi hijau atau belanja pertahanan.

Data yang membutuhkan lebih banyak fokus dalam dunia yang didorong oleh penawaran

• Kekurangan tenaga kerja
  Tenaga kerja yang menua dapat terus memengaruhi dinamika ketenagakerjaan dalam dua cara: Pertama, ketika kelompok usia 55+ mendekati masa pensiun, jumlah tenaga kerja yang tersedia akan terpengaruh; Kedua, hengkangnya pekerja yang lebih berpengalaman dapat menyebabkan lembaga-lembaga mengalami kesenjangan pengetahuan.
  
  
• Kecerdasan buatan
  Penggunaan kecerdasan buatan (AI) yang diperluas berpotensi menghasilkan kejutan produktivitas yang mirip dengan apa yang terlihat pada masa-masa awal internet, di mana pertumbuhan yang tampaknya di atas tren dan tekanan inflasi yang rendah berpadu.
  
  
• Cuaca
  Bagian yang semakin penting dari gangguan rantai pasokan yang memengaruhi lonjakan harga adalah fenomena perubahan iklim.

Berbagai kelas aset yang dapat menarik lebih banyak perhatian investor

• Komoditas strategis
  Bahan mentah yang tidak bersifat diskresioner (misalnya aset agrikultur) atau penting secara strategis akan menjadi fokus utama.
  
  
• Pendapatan tetap
  Dasar pemikiran kami adalah bahwa meskipun bank sentral melonggarkan, mereka tidak menurunkan suku bunga kebijakan sampai ke titik di mana mereka menstimulasi perekonomian. Hal ini setidaknya sebagian disebabkan oleh tekanan moderat tambahan yang disebabkan oleh penataan ulang rantai pasokan. Akibatnya, dengan imbal hasil tingkat dasar yang lebih tinggi, profil imbal hasil di sekitar pendapatan tetap kemungkinan besar akan berbeda secara fundamental dibandingkan dengan kelas aset lainnya dibandingkan dengan kebijakan tanpa suku bunga (red: zero-rate world).
  
  
• Penerima manfaat relatif dari penataan ulang rantai pasokan
  Dengan onshoring dan friend-shoring menjadi faktor struktural yang lebih meluas dalam rantai pasokan, negara-negara yang dianggap lebih aman kemungkinan besar akan mendapat manfaat dari investasi asing yang berkelanjutan. Demikian pula, perusahaan yang bertanggung jawab untuk mendukung inisiatif onshoring kemungkinan besar akan mendapatkan keuntungan.

4. Out of sync: Desinkronisasi meluas dan semakin cepat.

Meskipun desinkronisasi global saat ini menjadi tema makro yang dipahami dengan baik, hal ini sering kali dilihat secara khusus melalui perspektif pemisahan ekonomi AS-Tiongkok atau langkah-langkah lain dari kekuatan deglobalisasi yang luas. Pada tahun 2024, kami melihat elemen-elemen desinkronisasi global ini semakin cepat, tetapi kami juga memperkirakan akan ada area-area lain yang tidak tersinkronisasi. Pertama, ekonomi global masih terdistorsi oleh dampak Covid-19 dan sektor manufaktur serta jasa global tidak seperti biasanya terputus: Manufaktur telah mengalami periode pertumbuhan yang lemah atau negatif; hal ini sudah terlihat di negara-negara yang berpusat pada ekspor seperti Jerman, yang sudah tertatih-tatih di tepi resesi. Sebaliknya, meskipun permintaan untuk jasa sedang moderat, permintaan ini masih relatif sehat: Spanyol adalah contoh yang baik. Hal ini menjadi masalah bagi model-model proyeksi, tetapi juga dapat menghadirkan peluang bahkan ketika beberapa area ekonomi global tersendat-sendat. Kami juga memperkirakan bahwa tantangan pertumbuhan pada tahun 2024 tidak akan terdistribusi secara merata di seluruh ekonomi atau kelompok pendapatan, sekali lagi memperkeruh gagasan tentang satu proyeksi ekonomi global yang sederhana dan berlaku untuk semua. Pada tahun 2024, kami juga memperkirakan akan ada lebih banyak fokus pada kisah-kisah intraregional. Selain dinamika seperti contoh Eropa di atas, dinamika umum yang sama juga dapat diterapkan pada pasar negara berkembang: Negara-negara tertentu kemungkinan akan merasakan dampak penuh dari perlambatan struktural China Mainland dan/atau tantangan pertumbuhan AS secara berbeda.

Area yang lebih dipahami dari pertumbuhan yang tidak sinkron

• Perbedaan antara barang dan jasa
  Sektor manufaktur telah mengalami perlambatan karena pergeseran dari barang ke jasa telah terjadi. Hal ini sebagian disebabkan oleh pergeseran dari penggunaan pendapatan tambahan untuk membeli barang ke jasa seperti liburan dan makan di luar.
  
  
• Waktu untuk keluar dari lockdown
  Negara-negara yang membutuhkan waktu lebih lama untuk keluar dari penguncian terbatas masih menikmati lonjakan pasca-pembukaan dalam berbagai tingkatan, sementara wilayah yang keluar lebih awal lebih dekat dengan normalisasi. Misalnya, meskipun pada akhirnya terbukti berumur pendek, keluarnya China dari kondisi lockdown merupakan pendorong rally risk-on jangka pendek pada akhir tahun 2022 dan awal 2023.

Area yang kurang diperhatikan dari pertumbuhan yang tidak sinkron

• Jeda waktu yang lebih lama dan lebih bervariasi
  Pelaku pasar memahami dan memperkirakan bahwa pengetatan kebijakan moneter global yang dialami selama tahun 2022 dan 2023 akan mengarah pada lingkungan pertumbuhan yang lebih rendah. Yang belum pasti adalah seberapa cepat dampak penuh dari langkah tersebut akan terasa.
  
  
• Dinamika pasar tenaga kerja
  Karena trauma pemberi kerja baru-baru ini terkait kelangkaan tenaga kerja, ada kemungkinan bahwa perusahaan akan berusaha lebih keras untuk mempertahankan pekerja bahkan dengan latar belakang pertumbuhan yang melambat, yang pada gilirannya dapat mendukung ekonomi dan memperpanjang siklus.

Apa yang terjadi ketika kebijakan melonggar? Beberapa tema yang mendominasi tahun 2023, seperti uang tunai sebagai kelas aset dan perpecahan antara penjualan rumah baru dan rumah yang sudah ada di AS, disebabkan oleh suku bunga kebijakan yang tinggi. Ketika bank sentral melonggarkan, biaya peluang dari keputusan tertentu (pembiayaan kembali KPR, aliran dana ke reksa dana pasar uang) akan berkurang, mungkin akan membalikkan tren tertentu.

5. Dominasi fiskal pemerintah: Tumbuh dan menjadi lebih disruptif.

Pandemi Covid-19 dan, baru-baru ini, peningkatan stimulus fiskal membuka lonjakan pengeluaran pemerintah global, beberapa di antaranya mungkin diperlukan dan berdampak positif, dan beberapa di antaranya mungkin berlebihan dan menimbulkan inflasi. Pada tahun 2024, kami memperkirakan bahwa pertumbuhan belanja pemerintah di masing-masing negara dan dunia akan menjadi lebih menonjol dan struktural. Hal ini kemungkinan akan menunjukkan dampak yang lebih nyata, termasuk sifat disruptif dari peningkatan yang signifikan dalam pasokan obligasi pemerintah dan meningkatnya biaya overhang utang pemerintah yang besar. Beberapa pemilihan umum terkemuka akan menjadi peristiwa pasar yang penting, mengurangi visibilitas seputar inisiatif kebijakan utama dan meningkatkan volatilitas: Belanda baru saja menjalani salah satu pemilu tersebut, dan pemilu AS pada November 2024 juga akan membutuhkan banyak perhatian. Secara lebih strategis, negara-negara dengan ruang fiskal yang lebih besar untuk mendukung ekonomi mereka melalui masa ekonomi yang lemah akan diuntungkan, meskipun bagaimana pengeluaran pemerintah tersebut disalurkan (misalnya, pengeluaran hijau versus pengeluaran pertahanan versus pengeluaran redistribusi langsung) akan menjadi penting.

Unduh Dokumen